一家游戏公司的融资过程

　　这是一家财务公司如何一手拖两家，撮合创业企业和投资商的故事。内容包括创业企业在并购和股权融资之间的选择，以及与投资机构关于一些关键条款的谈判等等。

　　长卖还是短卖

　　外国人G先生在上海创办了一家单机游戏（Console Game）软件公司，其公司已初具规模，想找VC融资。于是找到了上海某财务咨询公司的Q先生。

　　初次见面是在G先生的公司里，Q先生着重询问了游戏外包（尤其是单机板游戏外包）市场的空间、潜力和目前存在的问题；本次募集资金的大致用途以及未来发展动力（Growth Drivers）和财务预测；创始人个人背景以及在华创业缘由等。

　　初次见面，G先生并没有把公司的商业计划（Business Plan）和盘托出。保险起见，Q先生拜访了某大型休闲游戏开发运营商在中国的负责人。此人对该市场相当了解和看好，这给Q先生吃了一颗“定心丸”。

　　在签署了融资顾问协议不久，G先生就面临融资还是被并购的问题。北京一家较具规模的软件外包开发商找到了G先生。双方在沪谈了约一个小时后，对方就提出了合作并购方案。

　　找VC融资是短期卖出股权，并购是长期卖出股权。G先生考虑后，并不想过早出售公司，而希望募资把公司做大。他用了一个比喻，目前卖公司只能是以鸡蛋的价格，等到蛋孵出小鸡以后，或小鸡长大成为会下蛋的母鸡后再出售，价钱会大不相同。

　　放弃并购后，Q先生介绍了IT领域一些著名基金。与此同时，早先与G先生见过一面的某知名创投基金（L基金）行动也非常快。据说L基金对国内软件外包业“情有独钟”，已屡试身手，收获颇丰。多次沟通后，L基金发出了投资意向书（TermSheet）。于是，三方进入了艰难的条款谈判期。

　　“里程碑”条款

　　L基金的投资意向书有这样一个条款：若创始人未在2006年达到要求的销售额与EBITDA（Earnings Before Interest,Tax, Depreciation and Amortisation，是指未计利息、税项、折旧及摊销前的利益），投资方则有权要求以Full Ratchet形式作股权比例调整。也就是说，无论以后的投资者购买多少股份，L基金都会获得额外的免费股票。此法为VC普遍采用，乃投资方对公司业绩的“里程碑”（Milestone）要求。

　　G先生对“Full Ratchet”的股权调整法很不了解，而且一长串数字公式使他更加迷惑。G先生的坚决反对使谈判停顿了下来。

　　为了让双方都满意，顾问Q先生建议，把“浮动”的FullRatchet股权调整方法，改用“固定”法：即，如果创始人在2006年未达到投资方对销售额或EBITDA的要求，则公司将一定比例的创始人股权转移至公司管理层期权计划中（ESOP Pool）。这样做，既某种程度上满足了投资方的业绩要求，也让创始人吃了一颗“定心丸”，即便是做得不够好自己也不会丧失控股权。

　　过了几天，投资方为使谈判继续，同意了这个妥协条款。不过很快，“过桥”贷款（Bridge Loan）问题使原本达成的初步一致又节外生枝。

　　过桥贷款

　　投资方要求：若投资方最终未能投资公司，公司必须在过桥贷款发放之后6个月内偿还贷款，否则投资方有权以公司投资前估值（Pre-moneyValuation）打4折后转成公司股权。

　　这个要求令创始人十分担心。万一投资方发放贷款之后，又没能最终投资公司，而公司又未能如期还清“过桥”贷款，那么投资方将有权以未偿还的部分较廉价地入股公司。G先生觉得这是一种不当“惩罚”。

　　投资方则认为，万一其不投资公司，在最后一刻发生一些重大问题，而公司又未能如期（6个月）偿还其“过桥”贷款，即表明公司财务情况不佳，则届时的估值（Pre-money）就应该打折扣了。

　　G先生的律师与L基金及其律师开了一整天的电话会议，问题仍悬而未决，而且G先生觉得L基金“改弦更张”，出尔反尔，谈判气氛也被闹得相当紧张。在签了投资意向书之后，投资方十有八九会最终投资，但也有“不测风云”。近来有些VC为了抢“项目”，较盲目地赶着签TermSheet，以此锁定项目和公司。

　　Q先生提出了一个折衷方案：“过桥”贷款还款期分两个阶段：第一期，6个月，利息率不变；第二期，另6个月，利息率适当提高，作为借贷人的补偿期。若到第二期结束公司仍未还清贷款（本金加利息），则有权把这些贷款转为公司股份，同时公司估值比先前要打85折。

　　经过多次沟通后，G先生才同意此方案。最后L基金的投资委员会（Investment Committee）也批准了。双方终于顺利签署了投资意向书。

　　交易完成

　　不久，L基金的投审会最终批准此项目投资，准备完过桥贷款文件和投资法律文件后，L基金正式将四十万美元的“过桥”贷款汇给公司。但是，在投资交易实施过程又出现一个小曲折。

　　原来各方认为，G先生是外国人，由他成立的境外控股公司在境内是外商独资企业，投资方可直接将钱投入境外公司。但因为G先生后来与投资方谈判后，把自己4位创始团队成员也纳入投资意向书所定义的“创始成员”（Founding Shareholders），而其中几位成员是中国居民，需要创始股东去外管局按照75号文去外管局登记。

　　后经双方律师核实，因G先生给“创始成员”的境外公司股份并未收取任何“对价”（Consideration），无须去外管局办登记手续。

　　接下来，L基金发出投资交易的3个主要法律文件，即投资方认股协议、股东协议和投资方优先权利协议。由于这三个文件中还许多条款没达成共识，双方又进入了一个痛苦的谈判阶段。

　　经过了两个多月艰苦的谈判，L基金与公司创始人G先生终于正式签署了投资法律文件，这一轮融资终于告一段落。

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