金蝶精斗云 2010年上半年的经济形势已非短期宏观经济分析方法所能解释,其间的诸多表象与潜在问题,昭示着近10年中国原有的经济发展方式——投资拉动和出口拉动正在走向终结;亦昭示着中国新一轮以体制改革拉动经济繁荣的起点正在逐步形成。
2010年的“伪过热”折射出2013年两种经济前景
与2005至2007年的繁荣不同,2010年的经济增长呈现明显价格指数居高而增长动力不足的态势。一方面,通货膨胀和房价指数仍处于高位徘徊态势,过热似乎是2010年上半年的主要宏观经济特征。然而另一方面,随着银行改革红利和世贸组织红利的逐步消失,中国的投资增长面临后续融资不足的问题,净出口在贸易壁垒和境外复苏乏力的压力下亦日益萎缩。继续处于上探态势的价格指数与已经呈现下行趋势的产出增长率,将构成2010年前三季度的基本经济运行特征。这一令人惊讶的宏观经济走势,实际上源于传统“反周期”宏观调控理论的破产——由于缺乏实体经济增长点,无论是20世纪80年代的日本、2001年后的美国,还是2009年以来的中国,都在经济低迷期采取了放松或容忍流动性泛滥的政策。但随之而来的结局是,流动性自然集中于金融市场、房地产和大宗商品等具有金融属性的市场,资产价格泡沫化伴随着实体经济的低位运行,最终造成政策面临进退失据的尴尬境地。由此,中国经济在近10年来第一次呈现出“伪过热”状态。
问题的严重性更在于,如果仍然按照“反周期”宏观调控逻辑,则表面的过热迹象必将造成紧缩性政策出台——恰如我们已经观察到的信贷规模控制、准备金率三次上调和房地产价格调控。但是,2009年的9.59万亿元人民币贷款增加额以及截至2010年4月末高达25.7万亿元的人民币中长期贷款余额,已经成为在今后5年间中国金融体系和实体经济头顶的悬河。这就导致了2013年可能出现的一轮崩溃式经济危局。一旦紧缩导致今后持续一年以上的经济低迷,则债务人在2013年前后面临中长期贷款还本付息压力时将呈现债务链断裂,极端情形是金融动荡,温和情形是自2013年起出现一轮持续5年左右的信贷紧缩和衰退期。
但是,恰恰由于伪过热症状在2010年充分显现,在原有增长模式穷途末路的状态下,中国真实的结构调整将有望在2010年第四季度提前启动,这将推动一轮全新的经济增长周期——目的是促进消费的投资增长将维持短期经济增长率不下滑;财产和收入分配体制改革将维持消费幅度虽小但步伐坚定的增长。根据当前种种政策迹象看,实现真实有效增长的可能性压倒了衰退。
当前形势的制度动因:体制性红利消失
面对当前局势,不得不提出一个问题:什么因素导致了中国的“伪过热”？尽管反周期政策似乎是各国通例,但毕竟存在政策执行者的能力问题。显然,两大因素造成恰在2009至2010年间中国可动用的政策资源达到峰值,并因此埋下了经济增长动力不足的后患。
一是银行改革红利。自2006年前后的国有独资商业银行股份制改造及上市,银行体系自1993年以来累积的不良资产得以根本性化解,资本充足率亦达到前所未有的高度,可贷资金充裕。但是,随着2009年银行业资产规模过度膨胀,资本约束迅速显现。当前的难题是:不进行再融资就无法持续保持信贷规模高增长,并因而导致投资增长难以为继。
二是世界贸易组织红利。在2002年中国加入世界贸易组织以来,外需迅速繁荣,特别是2005年中国首次出现1000亿美元以上的贸易顺差。在世贸组织框架内,原先针对中国的贸易壁垒被打破,实体经济进入前所未有的繁荣期。然而,随着中国出口占全球贸易额的比重突破9.5%,针对中国的双边非关税贸易保护主义再度兴起,世界贸易组织对中国的庇护效应显著降低——世界贸易组织主要针对关税壁垒,而汇率操纵等非关税争端主要仍然处于国与国之间的谈判桌上。即使中国的出口仍然保持旺盛,但重现近5年来的净出口对GDP的高贡献率已不现实。
两大体制性红利逐步消失,对应着中国两大经济拉动引擎的弱化——固定资产投资增长率在2010-2012年间将无法重现2009年30.9%名义增长的盛况;贸易顺差亦同样无法重现2008年近3000亿美元的辉煌。
短期转折点:2010年第四季度的阶段低谷
在两大体制红利逐步消失的大背景下,经济增长动力衰退将是一个渐进过程,但内外经济变化将导致2010年三、四季度之交成为中国经济最困难的时期。
第一,从外需看,美国和欧元区将重现衰退。始于2009年9月终于2010年9月的美国库存投资周期,将导致美国经济增长动力衰减;即使欧元区成功解决主权债务危机,但更加严格的财政纪律将造成事实上的紧缩性财政政策,而欧元汇率持续下探,迫使欧洲中央银行无法采取更为宽松的货币政策,其结局亦是衰退。
第二,从投资需求看,起始于4月中旬的房地产价格调控直接造成土地财政难以为继,固定资产投资由于缺乏合格抵押品,将面临增速走出持续下降通道。终端需求低迷,亦无理由拉动私人部门投资呈现旺盛态势。
第三,从消费需求看,2009年起发挥重要作用的汽车和家电下乡政策已势成强弩之末,耐用消费品的使用周期决定了在今后2-3年内消费需求难现繁荣。决定消费需求的居民可支配收入在2010年第一季度与GDP的增速差却在扩大,自主性消费上升空间十分有限。
上述三大因素共同作用的结果是,2010年第四季度初将呈现总需求萎缩态势,与此同时,通货膨胀率亦出现下行转折点——衰退阴云笼罩中国。
短期调控和中期经济增长点:人口红利与第三次体制改革
可以预计,与2008年第四季度一样,到2010年9月末,宏观决策者将再度面临如何拉动经济增长的棘手局面。是否走投资拉动的老路,老路能否走得通,成为其中最核心的技术难题。事实上,由于体制性红利消失,投资拉动的政策资源几近枯竭——政府投资需要税收、土地出让金或信贷,而税收加大了实体经济负担,土地出让金加剧资产泡沫化,信贷会加剧债务压力。最终,转变经济发展方式成为唯一选项。
（一）短期政策选择:年内的转折。
由于面临“伪过热”,则短期宏观调控主旋律将在2010年下半年出现相应戏剧性变化。
第一阶段:2010年6-7月,紧缩仍是主导方向。随着通货膨胀率在3%以上徘徊,房地产市场成交量萎缩但价格回落不明显,紧缩政策缺乏撤出理由。为缩小负利率并兼顾实体经济融资成本,非对称加息一次的可能性仍存在。
第二阶段:2010年8-9月,政策真空期。尽管通货膨胀仍处于3%以上,但投资萎缩、消费品市场过剩和外需下降趋势日益明朗,银行信贷面临缺乏有效需求局面,信贷规模管理失去意义,二季度经济增长率将出现较明显回落。
第三阶段:2010年10-12月,政策转向期。通货膨胀回落到2.5左右,且保持继续下行趋势,境外增长动力明显衰退,境内金融机构货币乘数显著下降,中央银行存在下调存款准备金率释放可贷资金的政策动力;外汇储备增幅放缓,公开市场操作转为净投放;但由于实际利率尚未转负,利率政策不变。
（二）中期体制改革:2010年底的操作。
由于资源禀赋差异,与西方世界依靠产业革命实现长期增长不同,30年来中国历次高增长均建立在体制改革基础上,且不到原有发展模式难以为继,不会推动真实改革。当前的经济运行状态已经预示着真实改革的来临,新一轮体制改革将成为中央经济工作会议的主基调,并成为2011年推动稳定增长的基本动力。
一是人口红利仍可持续,收入分配体制改革将推动消费需求自主性上升。2008年底7000万返乡农民工和每年600万新增大学毕业生就业压力,均表明中国人口红利仍未消失,47%的城镇化率说明还有6-7亿居民处于“低收入—低消费”循环。提高工薪收入和农户经营收入,对低收入者实施货币性转移支付,压缩财政基建投资,是转变经济增长引擎的必要手段。
二是城镇化是维持投资引擎运转,推动私人部门投资占比上升的唯一选择。与沿海地区产业转移相结合的城镇化,将推动中西部工业化进程,同时增加就业岗位,且相对于大都市化是资本节约型的发展模式,较少的财政投资可以提供更多且持久性的就业机会,并最终形成消费上升。
三是改革财富分配模式,稳定经济主体收入预期。第一,减税以提高中高收入阶层可支配收入,补贴以降低低收入阶层生活成本;第二,改征地为租地,把土地出让金收入让利于原始土地所有者。
四是坚持人民币汇率渐进式升值态势,避免一次性重估在顺差收缩状态下出现贬值预期和资本外逃,全力确保2013年前后地方债务顺利偿还和金融体系稳定。
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